开元棋牌- 开元棋牌官方网站- APP下载百亿卡游对赌压顶Suplay半路抢跑：资本会为谁的故事买单？
2026-01-14 13:29:57
开元棋牌,开元棋牌官方网站,开元棋牌APP下载2025年即将结束，卡牌赛道的资本竞争也暗流涌动。卡游两次赴港IPO均受挫，对赌协议倒计时嘀嗒作响，回购压力让团队喘不过气来。而另一边的Suplay在这个节骨眼上向港交所递交了申请，抢跑“卡牌第一股”的野心尽显。资本会为谁的故事买单呢？
卡游二次上市冲刺在2025年10月又出了问题。距离当年重新递表还没过6个月却再次失效，这在港股市场也较为少见。不过这个品牌2024年营收达到了100.57亿元，靠着奥特曼IP卡牌征服了万千小学生，手握国内71.1%集换式卡牌市场的垄断份额，还是有比较客观的市场，可偏偏在资本市场面前就是不太顺利。
查阅公开信息可以知道，卡游在2021年6月的融资中曾与红杉中国、腾讯签下了对赌协议，约定2026年6月前必须完成相关条件，一旦逾期，卡游不仅要“连本带利”回购1.35亿美元股份，还得另外支付每年8%的利息，这场协议算下来光赔偿金额就超过13亿元。从2025年10月份二次递表失败算起，留给卡游的时间不多了。
在黑猫投诉平台上，有非常多对于未成年人非理性消费的投诉。其中便有家长吐槽，他的小孩凌晨在卡游的抽卡微信小程序里消费高达5000元，家长联系客服退款却被“无法证明为未成年人消费”为由拒绝。
尽管国家市场监督管理总局发布的《盲盒经营行为规范指引》中早已明确说过不允许未成年人单独购买盲盒，但卡游的线下店铺、盒机，还有线上小程序，目前仍然没有有效的年龄核实机制。
不过针对未成年人消费风险，卡游已将相关问题纳入企业优化方向，在招聘与战略规划中明确提及需完善相关合规机制以回应市场质疑。
2024年，单是奥特曼一个IP就贡献了卡游73%的营收，其自有IP占比不足3%。更无奈的是它的38份IP授权在2025年已经到期，还有39份授权也将在2026年到期。但不可否认的是，卡游在IP运营领域仍然拥有显著的行业优势。
除奥特曼外，它还拥有小马宝莉、哪吒、斗罗大陆等全年龄层IP资源，且几乎每年都能打造出爆款产品。但2023年，核心IP奥特曼的版权出现波动，直接导致其营收从2022年的41亿元下滑至27亿元，完全印证了IP依赖的脆弱性。
不过卡游也在逐步组建由专业设计工作室、原画及3D设计人才组成的团队，试图打造高效的产品迭代体系。2024年卡游营收突破百亿、集换式卡牌领域市场份额高达71.1%的成绩，也充分证明了其IP运营模式的成功之处。
招股书显示，Suplay业绩增长势头非常足。2023年公司营收高达1.46亿元，到2024年增至2.81亿元，增幅近一倍；2025年前三季度营收已达2.83亿元，超过2024年全年的水平。
利润表现同样非常突出：2023年公司净利润为290万元，2024年大幅增长至4910万元，同比增幅高达1593.1%。不过，亮眼业绩背后暗藏隐忧，其营收规模与行业龙头卡游仍有较大差距，2024年卡游营收是Suplay同期营收的数十倍，市场竞争力仍需进一步提升。
卡游瞄准未成年人、主打低价大众市场，Suplay则聚焦成年用户，主打收藏级非对战卡牌。其卡牌发行采取限量方式，在定价上走高端路线元之间，利润空间非常大。
2025年前三季度其收藏系列卡牌单包平均收入达43元，远超卡游单包收入均价的1.7元。但高端定位也限制了市场受众规模，产品收藏价值依赖IP影响力和市场情绪，二手市场价格波动较大，可能引发消费者预期偏差，甚至吸引投机者干扰目标市场，不利于品牌长期稳定发展，一旦产品价值与价格不匹配，易引发消费争议。
Suplay多渠道全面开花。在线上微信小程序上。它积累了许多高粘性用户，线下也逐步拓展体验店；同时它还签约了故宫文化、三丽鸥、原神、迪士尼等各领域的知名IP，成功覆盖不同圈层的用户。
苏宁金融研究院特约研究员江瀚分析其模式得出结论：“Suplay的优势在于聚焦IP授权模式，同时契合当前潮流消费的产业逻辑，且客户复购率高、渠道多元，也有一定的故事张力，有利于吸引国际投资者。”
但需警惕的是，其渠道存在明显短板，销售严重依赖经销商，导致公司对终端零售价格、库存数据及品牌形象的掌控力较弱，若经销商出现低价抛售等行为，将直接冲击其高端品牌定位。
虽说2024年卡游的净利润率飙到44.4%，看着亮眼，可撑起这组数据的核心逻辑里，藏着太多不稳定因素并直接反映在估值上。此前市场一度预测卡游估值能冲上千亿，可实际给出的市销率倍数仅8-10倍。
二次IPO失效后，投资方红杉中国、腾讯没催促它立刻启动第三次递表，北向资金也没半点增持的消息，其实就可以看出，资本的冷淡态度已经很明显了。
以授权费为例，授权费本就会牺牲掉一部分毛利率，更关键的是，这样续约的主动权全在IP方手里，一旦对方终止合作，整条产品线直接就会出现问题。而Suplay的IP依赖比卡游还要严重。
其招股书数据显示，其自有IP占比从40.6%直接跌到4.1%，近乎腰斩再腰斩。更要命的是，如果长期靠别人的IP吃饭，企业根本无法产生自己的品牌资产，既没有定价权，又留不住用户，好像变成了一个“代工厂”。
以泡泡玛特为例，其拥有5900万忠实用户，重复购买率超50%，还把其IP运营经验搬到了卡牌领域，因此其2025年上半年营收达138.76亿元，毛利率高达70.3%。
52TOYS则主打成年用户市场，估值有望达到25亿元；名创优品旗下的TOP TOY则通过其渠道优势疯狂铺货，2024年营收达28.1亿元。由此可以看出，卡游和Suplay都面临着其他品牌越来越激烈的挤压。
7个月的倒计时不只是卡游上市冲刺的最后期限，更是它商业模式转型的窗口期。想让资本回归视线，恐怕需要多方面下功夫：首先针对未成年问题，需要将年龄核实机制真正落到实处。
同时推出面向成年人的产品线，就可以慢慢降低对低龄用户的依赖；加大对自有IP的研发投入是核心措施，摆脱对授权IP的过度依赖对品牌增收有奇效；另外，公司治理结构也需要优化，让资本看到改变才能重新赢回资本的信任。
Suplay则要警惕一个核心矛盾：“高端定位”和“IP依赖”之间的天然冲突。虽说收藏级赛道的竞争相对小些，但95%的授权IP占比，意味着它的命运几乎全攥在版权方手里。
想在资本市场拿到高估值，加快自有IP孵化是必经之路，或许可以试试系列化开发、跨界合作，或是加入AR互动之类的玩法，让自有IP真正活起来。
其实泡泡玛特的成功早就证明了，对潮玩和卡牌企业来说，自有IP才是真正的立身之本。不管是卡游还是Suplay，要是摆脱不了对外部IP的依赖，想实现长期稳定的增长，恐怕很难。
更何况，企业不能只盯着商业利益，社会责任也得扛起来，尤其是在涉及未成年人消费的领域。只有在合规的框架里搭建商业模式，才能同时获得监管和市场的认可，这才是长久之计。
如今，卡游的对赌倒计时还在滴答作响，Suplay的上市进程才刚刚起步。“卡牌第一股”的头衔最终会落到谁家，现在还不好说。但有一点很明确，资本市场从来不会为“短期暴利”买单，只有踩准市场走向、筑牢核心竞争力的企业，才能在长期的估值博弈中站稳脚跟。这场资本竞速赛的结局，或许不只是两家企业的胜负之分，更会重新定义中国卡牌行业未来的发展方向。